興業(yè)證券（601377）發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，康諾亞-B（HK2162）(02162)CM310的商業(yè)化已進(jìn)入加速放量階段，其他管線的價(jià)值也被逐步驗(yàn)證，公司憑借強(qiáng)大的自主研發(fā)平臺(tái)也能夠持續(xù)推出差異化的早期管線。該行預(yù)計(jì)2026年至2028年收入分別為27.00億元、21.61億元、32.66億元，歸母凈利潤(rùn)分別為5.70億元、-2.42億元、1.27億元，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
興業(yè)證券（601377）主要觀點(diǎn)如下：
對(duì)外合作+商業(yè)化銷(xiāo)售雙輪驅(qū)動(dòng)，創(chuàng)收能力躍升
核心產(chǎn)品康悅達(dá)(CM310)在納入醫(yī)保后銷(xiāo)售放量顯著，2025年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入約3.1億元，同比增長(zhǎng)775%。2025年公司對(duì)外合作的收入約4.1億人民幣，主要來(lái)源于CM313、CM355、CM512/CM536及CM336項(xiàng)目的合作收入，其中包括Newco的股權(quán)收入價(jià)值約1.3億人民幣。公司在手現(xiàn)金充足，截至2025年12月31日，公司在手現(xiàn)金(包括銀行短期理財(cái))19.6億元。
商業(yè)化元年，多維度推動(dòng)康悅達(dá)快速放量
CM310是國(guó)內(nèi)首個(gè)獲批的IL-4Rα抗體，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，在國(guó)內(nèi)已獲批3項(xiàng)適應(yīng)癥，包括成人中重度特應(yīng)性皮炎、慢性鼻竇炎伴鼻息肉、季節(jié)性過(guò)敏性鼻炎(獨(dú)家)，3項(xiàng)適應(yīng)癥以及西林瓶和預(yù)充式自動(dòng)注射筆兩種包裝均已納入國(guó)家醫(yī)保，自2026年1月1日起實(shí)施，有望借助醫(yī)保實(shí)現(xiàn)快速放量。
吉利德收購(gòu)加持，CM336市場(chǎng)前景可期
2026年3月，吉利德收購(gòu)Ouro Medicines，獲得CM336(BCMA/CD3雙抗)大中華區(qū)外全球權(quán)益，康諾亞將獲得約2.5億美元首付款+約0.7億美元里程碑付款，至多6.1億美元的里程碑付款+銷(xiāo)售凈額的分層特許權(quán)使用費(fèi)由吉利德繼續(xù)履行。本次收購(gòu)可以加快CM336自免適應(yīng)癥的全球開(kāi)發(fā)，亦是對(duì)公司TCE自主研發(fā)平臺(tái)的認(rèn)可。
2026年預(yù)計(jì)有多個(gè)關(guān)鍵研發(fā)里程碑
CMG901(CLDN18.2ADC)將在2026H1讀出2L+胃癌全球多中心臨床3期數(shù)據(jù)，并在2026H2遞交BLA；CM512(TSLP/IL13雙抗)將在2026H1讀出CRSwNP中國(guó)臨床2期數(shù)據(jù)，并在2026H2啟動(dòng)臨床3期；CM518D1(CDH17ADC)中國(guó)臨床I期數(shù)據(jù)將在ESMOGI會(huì)議發(fā)布；此外預(yù)計(jì)還有分子形式包含長(zhǎng)效雙抗、雙抗ADC、siRNA、Protac等多條First（FFBC）-in-Class管線IND。
風(fēng)險(xiǎn)提示：商業(yè)化不及預(yù)期、管線臨床進(jìn)展或數(shù)據(jù)不及預(yù)期、行業(yè)政策調(diào)整。
