交銀國際（HK3329）證券有限公司丁政寧,諸葛樂懿近期對通化東寶（600867）進行研究并發(fā)布了研究報告《三代胰島素驅動業(yè)績強勢復蘇，糖尿病產品矩陣快速豐富，維持買入》，下調通化東寶（600867）目標價至11.2元，給予買入評級。
重回高增長通道，2026年有望延續(xù)強勢表現(xiàn)：2025年和1Q26，公司收入分別增長47%/15%，集采降價的影響基本出清，其中：1)胰島素類似物得益于甘精和門冬預混以A1類中選的結果，市場份額快速提升，2025年銷量同比增長100%以上，同時在胰島素制劑中的收入貢獻首次超過一半，其中甘精的市場份額已升至15%以上，門冬在1Q26延續(xù)高增長態(tài)勢；2)人胰島素全部A類中標，市場份額繼續(xù)攀升至45%以上、穩(wěn)居中國內地第一；3)胰島素以外，利拉魯肽在2025年銷量增長翻倍以上，得益于學術推廣和基層市場滲透。管理層指引2026年收入增長10%以上，主要驅動來自：1)現(xiàn)有胰島素產品和利拉魯肽繼續(xù)放量；2)從惠升引進的德谷胰島素和德谷門冬雙胰島素有望貢獻增量；3)恩格列凈、依托考昔、瑞格列奈等仿制藥中標集采續(xù)約，糖尿病領域多品布局協(xié)同效應顯著。利潤端，產品降價對2025年毛利率產生一定沖擊，但1Q26已同比小幅回升；SG&A費用率快速收窄，管理層預計2026年將穩(wěn)中有降；2025年扣非凈利潤扭虧為盈，我們預計未來三年盈利能力將快速回升。
2026年兩大關注點：1)海外市場拓展：2025年，公司海外收入超2億元，同比增長97.2%，新興市場原料藥（884143）+制劑產品體系快速成型。同時法規(guī)市場布局漸入佳境，門冬胰島素歐美上市申請進展順利，最快有望年內獲批。2)糖尿病產品組合迭代升級：GLP-1/GIP雙靶有望于2H25讀出II期數據，德谷胰島素利拉魯肽、超速效賴脯等中后期管線順利推進，糖尿病產品組合擴張潛力可觀。公司在新分子種類逐步加碼，后續(xù)研發(fā)推進和數據披露有望進一步驅動創(chuàng)新價值兌現(xiàn)和估值修復。
維持買入評級：我們預計公司業(yè)績將在未來2-3年延續(xù)強勁復蘇態(tài)勢，預計收入和扣非凈利潤將分別以13%/41%的2025-28年CAGR增長，得益于糖尿病新品和海外市場貢獻對收入增速和利潤率改善的推動作用。我們基于DCF模型得到最新目標價11.2元人民幣，對應31倍/0.8倍2026年市盈率/PEG、23%未來12個月潛在升幅，維持買入評級。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有4家機構給出評級，買入評級4家；過去90天內機構目標均價為11.06。
