騰訊（00700）將于本周三（5月13日）公布截至2026年3月底的首季業(yè)績。受益于視頻號新增廣告加載、AI持續(xù)優(yōu)化帶來的效率提升，以及云業(yè)務增長，上述正面因素基本抵消了本季缺乏重磅新游戲（881275）發(fā)行、部分AI相關投入，以及游戲（881275）業(yè)務在高基數(shù)下增速放緩的影響。市場綜合預測顯示，首季收入預計約1995.3億元人民幣，同比增長10.8%；經(jīng)調(diào)整凈利潤預計約676.6億元人民幣，同比增長10.3%。
整體來看，騰訊2026年一季報大概率將呈現(xiàn)“穩(wěn)健增長疊加AI提速”的特征。在保持游戲（881275）、廣告等核心業(yè)務競爭力的同時，其AI戰(zhàn)略正從投入期逐步邁入商業(yè)化收獲期。不過，當前市場對三大問題仍存疑慮：資本開支的強度究竟有多大；如此龐大的投入能否催生出頂尖的模型；以及后續(xù)資本開支能帶來多少實際利潤——這些正是當下資本市場的核心關注點，也是投資者需重點追蹤的方向。
AI戰(zhàn)略：混元HY3 Preview開源 Agent能力成估值勝負手
4月23日，騰訊發(fā)布并開源了混元HY3 Preview模型。該模型由姚順雨帶隊，是混元團隊架構調(diào)整后的首個版本。它采用快慢融合的MoE架構語言模型，總參數(shù)295B、激活參數(shù)21B、上下文長度256K。首次發(fā)布的模型尺寸相對較小，主打?qū)嵱眯耘c性價比，同時Agent能力大幅提升。新一代模型在聊天、代碼、智能體、數(shù)理推理、指令遵循、上下文理解等方面的能力均有增強。
展望后續(xù)，國聯(lián)民生（HK1456）海外團隊認為，預計HY3正式版本的大參數(shù)模型將于后續(xù)發(fā)布，微信圍繞Agent功能的合作有望持續(xù)深化。考慮到騰訊在入口、場景、社交關系鏈、信息/內(nèi)容生態(tài)、小程序基建等方面的強大優(yōu)勢，從當前市場估值角度來看，騰訊是否能在Agent賽道具備潛力，以及能否做出優(yōu)秀的大模型，將成為后續(xù)決定其估值水平的勝負手。
里昂認為，騰訊依托龐大的微信生態(tài)系統(tǒng)，在人工智能（885728）應用變現(xiàn)方面處于有利位置，盈利將較同業(yè)更具韌性?；煸?.0預覽版已于4月開源，推理效率較混元2.0提升40%，輸入及輸出成本降低超過50%。新模型及代理型應用將有助推動騰訊股價重估。里昂維持對騰訊的“高度確信跑贏大市”評級，目標價740港元。
野村則認為騰訊自研模型“混元（HYV）”目前仍落后于字節(jié)跳動的“豆包”和阿里的“通義千問”，主要原因是2025年之前的投入相對不足。2025年下半年，騰訊調(diào)整了AI策略，新團隊由新招募的前OpenAI核心成員領導，并于2026年4月發(fā)布了混元3.0。受自2026年起顯著加大AI人才和基礎設施戰(zhàn)略投入的影響，預計騰訊首季營業(yè)利潤率（OPM）同比微降0.5個百分點至38%。
增值服務：游戲業(yè)務穩(wěn)健增長 常青及新銳游戲延續(xù)強勁表現(xiàn)
綜合多家券商預測，騰訊2026年首季游戲（881275）業(yè)務預計將實現(xiàn)穩(wěn)健增長。市場普遍預期，受惠于《王者榮耀》《和平精英》《三角洲行動》等常青及新銳游戲（881275）的強勁表現(xiàn)，整體網(wǎng)絡游戲（885603）收入同比增速預計在10%至14%之間。
里昂發(fā)表研究報告，預期騰訊期內(nèi)網(wǎng)上游戲（881275）收入同比增長12.9%，主要受惠于《王者榮耀》、《和平精英》及《三角洲行動》等游戲（881275）表現(xiàn)強勁。
摩根士丹利（MS）預計，2026年首季騰訊增值服務（VAS）收入同比增長6.9%，其中在線游戲（881275）增長10%。本土市場及國際市場游戲（881275）預計分別增長8%及15%。增長放緩主要由于高基數(shù)、農(nóng)歷新年較晚，以及海外工作室并購和Supercell遞延周期（883436）效應減退。
花旗（C）發(fā)表研報指出，騰訊將于5月13日發(fā)布2026財年首季業(yè)績。該行預計騰訊首季游戲（881275）及廣告業(yè)務穩(wěn)健，預測期內(nèi)總收入同比增長9.9%至1,979億元；非通用會計準則（non-GAAP）純利料同比增長9.7%至672億元，與市場預期大致相似。受農(nóng)歷新年季節(jié)性因素及常青游戲（881275）表現(xiàn)穩(wěn)定帶動，預期整體網(wǎng)絡游戲（885603）收入同比增長11.7%至664億元；其中，國內(nèi)及國際市場游戲（881275）收入分別同比增長10%及16%。
國信證券（002736）發(fā)布研報，分業(yè)務看，預計網(wǎng)絡游戲（885603）業(yè)務收入679億元，同比增長14%。其中國內(nèi)游戲（881275）收入預計增長13%，《三角洲行動》及新上線的《洛克王國》表現(xiàn)優(yōu)異；海外游戲（881275）預計增長16%。
網(wǎng)絡廣告：視頻號與AI賦能推動廣告收入加速增長
綜合多家券商觀點，騰訊2026年首季網(wǎng)絡廣告業(yè)務預計將實現(xiàn)較快增長。市場普遍預期，受益于視頻號激勵廣告、與平臺電商合作推進，以及AI賦能智能投放產(chǎn)品（如自動配置定向、自動競價、自動投放）的滲透率持續(xù)提升，廣告收入同比增速預計在18%至20%之間，增速環(huán)比有所加快。此外，騰訊廣告推出的官方知識Skill及AIM+產(chǎn)品有望進一步推動廣告業(yè)務增長。
國聯(lián)民生（HK1456）海外團隊認為，公司智能投放產(chǎn)品的滲透率仍處于較低水平，未來有望通過自動配置定向、自動競價與自動投放，助力廣告主優(yōu)化素材生成并提升營銷ROI。預計AI賦能將顯著延長廣告業(yè)務的增長周期（883436），廣告增長中樞有望抬升。
華源傳媒互聯(lián)網(wǎng)團隊則從技術角度指出，騰訊廣告已推出官方知識Skill“tencent-ads-assistant”，并正式上架ClawHub，該Skill背后是騰訊廣告動態(tài)更新的官方AI知識庫。隨著AIM+產(chǎn)品推出，其滲透率有望持續(xù)提升，從而推動廣告業(yè)務增長。
國信證券（002736）研報表示，第一季度營銷服務（網(wǎng)絡廣告）收入預計為376億元，同比增長18%，增速環(huán)比加快，主要受益于視頻號激勵廣告以及與平臺電商合作的推動。金融科技（885456）及企業(yè)服務收入預計為604億元，同比增長10%，支付業(yè)務與宏觀消費（883434）相關；同時，公司在OpenClaw領域的產(chǎn)品矩陣與生態(tài)整合處于國內(nèi)領先地位。
里昂則預期騰訊期內(nèi)廣告收入將反彈至同比增長約20%，金融科技（885456）及企業(yè)服務增長亦有所加速。
