東吳證券（601555）股份有限公司朱國(guó)廣,吳勁草,朱潔羽,冉勝男,郗越近期對(duì)錦波生物進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025年報(bào)及2026年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：多因素致業(yè)績(jī)短期承壓，新品放量+全球化打開成長(zhǎng)空間》，給予錦波生物買入評(píng)級(jí)。
錦波生物(920982)
投資要點(diǎn)
公司披露2025年及2026一季度業(yè)績(jī)：2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.95億元，同比+10.57%，歸母凈利潤(rùn)6.52億元，同比-10.95%，扣非后歸母凈利潤(rùn)6.36億元，同比-10.77%。單拆25Q4，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.36億元，同比-3.7%，歸母凈利潤(rùn)2.60億元，同比-32.0%，扣非后歸母凈利潤(rùn)2.50億元，同比-33.0%。
2026Q1利潤(rùn)短期承壓：2026年一季度收入3.8億元，同比+2.4%，歸母凈利潤(rùn)1.40億元，同比-16.66%；扣非凈利潤(rùn)1.31億元，同比-21.57%。利潤(rùn)階段性下滑主要系銷售費(fèi)用投放加大、增值稅率政策延續(xù)、研發(fā)投入維持高位所致，隨著費(fèi)用結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利端有望后續(xù)逐步修復(fù)。
器械業(yè)務(wù)穩(wěn)中有進(jìn)，功能性護(hù)膚品爆發(fā)式增長(zhǎng)：分產(chǎn)品看，2025年醫(yī)療器械（881144）/功能性護(hù)膚品/原料營(yíng)收分別為12.88/2.55/0.48億元，同比分別+2.72%/+79.92%/+5.98%。器械主業(yè)穩(wěn)健，核心單品薇旖美持續(xù)放量；護(hù)膚品高增主要由重源、ProtYouth等自有品牌拉動(dòng)，第二成長(zhǎng)曲線清晰。
盈利能力方面，稅率調(diào)整+費(fèi)用投放加大影響短期凈利率。①毛利率：2025年為89.21%，同比-2.8pct，主要受醫(yī)療器械（881144）增值稅率上調(diào)(由3%上調(diào)至13%)及低毛利護(hù)膚品占比提升影響。2026Q1毛利率為84.8%，同比-5.3pct；②期間費(fèi)用率：25年期間費(fèi)用率為39.3%，同比+6.9pct，26Q1期間費(fèi)用率41.2%，同比+5.8pct，主要系品牌推廣、團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張及研發(fā)投入加大；③歸母凈利率：25年為40.88%，同比-9.9pct，26Q1為37.4%，同比-8.6pct，短期盈利能力有所承壓。
全球首創(chuàng)注射凝膠獲批，產(chǎn)品矩陣再升級(jí)。2025年4月，公司注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凝膠獲批上市，為全球首個(gè)無(wú)交聯(lián)劑、自組裝蜂巢結(jié)構(gòu)注射級(jí)膠原產(chǎn)品，推出重源新生HiveCOL、薇旖美WeaveCOL兩大品牌，擴(kuò)充中面部填充與全層次抗衰新空間，有望打開中長(zhǎng)期成長(zhǎng)天花板。同時(shí)，公司全球化布局更進(jìn)一步，2025年膠原三類器械相繼獲得泰國(guó)、菲律賓注冊(cè)證，國(guó)際化進(jìn)入落地期；2025年6月與養(yǎng)生堂達(dá)成定增戰(zhàn)略合作，產(chǎn)業(yè)協(xié)同與資源整合進(jìn)一步加強(qiáng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司作為全球重組人源化膠原蛋白龍頭，技術(shù)壁壘深厚、產(chǎn)品矩陣完善，凝膠新品+出海（885840）布局打開長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間?？紤]到生物制品（881142）增值稅變動(dòng)及費(fèi)用投放階段性影響，我們將2026-2027年歸母凈利預(yù)測(cè)由14.5/18.6億元下調(diào)至7.8/9.7億元，新增2028年歸母凈利預(yù)測(cè)11.3億元，2026-2028年對(duì)應(yīng)PE為26/21/18X，考慮到公司醫(yī)美新產(chǎn)品獲批上市貢獻(xiàn)增量業(yè)績(jī)，以及出海（885840）打開成長(zhǎng)空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新品推廣不及預(yù)期、出海（885840）不及預(yù)期等。
