誠(chéng)通證券股份有限公司段雅超近期對(duì)冠豪高新（600433）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《冠豪高新（600433）2025年及2026年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：特種紙?zhí)醿r(jià)落地，收入拐點(diǎn)確立，主業(yè)修復(fù)可期》，給予冠豪高新（600433）增持評(píng)級(jí)。
事件：公司披露2025年年報(bào)與2026年一季報(bào)
2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入71.52億元，同比下降5.75%；歸母凈利潤(rùn)-3.04億元，同比下降265.80%；扣非歸母凈利潤(rùn)-2.80億元，同比下降647.90%，業(yè)績(jī)階段性承壓主要系行業(yè)供需格局及非經(jīng)營(yíng)性因素拖累。2026年一季度，公司經(jīng)營(yíng)邊際改善，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.24億元，同比增長(zhǎng)10.74%。利潤(rùn)端低基數(shù)下同比數(shù)據(jù)顯著回升，歸母凈利潤(rùn)1.80億元，同比回升27725.76%；扣非歸母凈利潤(rùn)33.04萬元，同比回升162.16%。
收入側(cè)，2025年量增價(jià)跌收入承壓，2026Q1提價(jià)落地收入回升2025年公司營(yíng)業(yè)收入71.52億元，同比下降5.75%，收入端承壓主要源于特種紙行業(yè)新增產(chǎn)能集中釋放，拖累產(chǎn)品均價(jià)下滑。量?jī)r(jià)拆分來看，2025年公司紙及紙制品單噸售價(jià)6506元，同比下降3.74%；不干膠單噸售價(jià)10668元，同比下降6.93%；紙及紙制品銷量88.5萬噸，同比增長(zhǎng)4.12%，不干膠
銷量9.18萬噸，同比下降1.87%。量增未能抵消價(jià)跌拖累，導(dǎo)致收入同比下滑。2026年一季度，公司收入同比增長(zhǎng)10.74%至17.24億元，提價(jià)落地與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化是核心驅(qū)動(dòng)。公司一季度對(duì)特種紙?zhí)醿r(jià)，熱升華轉(zhuǎn)印紙?zhí)醿r(jià)300-500元/噸、熱敏紙?zhí)醿r(jià)500-800元/噸。截至3月中旬，新訂單已逐步執(zhí)行新價(jià)，部分產(chǎn)品提價(jià)落地效果顯著。同時(shí)，特種紙板塊中低克重輕量化熱轉(zhuǎn)印紙(29-45克)等高附加值產(chǎn)品持續(xù)放量，進(jìn)一步優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)，推動(dòng)收入同比回升。
毛利側(cè)，2025年成本剛性拖累毛利，2026Q1修復(fù)節(jié)奏逐步開啟2025年公司銷售毛利率4.92%，同比回落47.9%。2025年特種紙與不干膠單價(jià)回落，直接拖累毛利率。成本端，2025年公司營(yíng)業(yè)成本68.00億元，同比僅小幅下降1.04%，成本降幅顯著弱于收入降幅。2025年原材料端進(jìn)口針葉漿、闊葉漿均價(jià)同比分別下行2.4%、14.7%，但公司處于產(chǎn)能擴(kuò)張周期（883436），新產(chǎn)線轉(zhuǎn)固后成本前置特征凸顯，固定折舊攤銷增加疊加產(chǎn)能爬坡階段單位制造費(fèi)用抬升。同時(shí)前期高價(jià)原材料庫存持續(xù)消化，多重因素共振下公司整體成本表現(xiàn)偏剛性，漿價(jià)下行紅利未能及時(shí)兌現(xiàn)。2026Q1銷售毛利率6.43%，同比回落33.49%，毛利下行壓力放緩。一季度紙價(jià)提升，直接推動(dòng)毛利率
修復(fù)。成本端，2026Q1公司營(yíng)業(yè)成本16.13億元，同比上升4.05%。一季度進(jìn)口及國(guó)產(chǎn)木片價(jià)格同比呈現(xiàn)個(gè)位數(shù)上漲，短期對(duì)毛利修復(fù)形成一定約束。
公司經(jīng)營(yíng)最差階段或已過去，2026年有望進(jìn)入業(yè)績(jī)修復(fù)期
2025年公司歸母凈利潤(rùn)-3.04億元，同比下降265.80%；扣非歸母凈利潤(rùn)-2.80億元，同比下降647.90%。拖累因素包括兩方面：一是收入端價(jià)格回落疊加成本端紅利滯后兌現(xiàn)，導(dǎo)致毛利縮水；二是非經(jīng)營(yíng)性因素拖累，包括資產(chǎn)減值計(jì)提、投資收益下滑及老舊產(chǎn)線關(guān)停相關(guān)損失等，進(jìn)一步侵蝕利潤(rùn)。2026年一季度，低基數(shù)下公司利潤(rùn)端邊際修復(fù)，歸母凈利潤(rùn)1.80億元，同比回升27725.76%；扣非歸母凈利潤(rùn)33.04萬元，同比回升162.16%?？鄯菤w母凈利潤(rùn)修復(fù)幅度顯著低于收入修復(fù)幅度，公司主業(yè)盈利仍處于弱復(fù)蘇階段，尚未完全實(shí)現(xiàn)盈利拐點(diǎn)。歸母凈利潤(rùn)的回升，主要源于資產(chǎn)處置收益(珠海（883419）紅塔仁恒土地收儲(chǔ)補(bǔ)償)的集中確認(rèn)。
費(fèi)用管控方面，2025年公司期間費(fèi)用率合計(jì)8.64%，較2024年同比回落8.4%。2026Q1期間費(fèi)用率延續(xù)優(yōu)化趨勢(shì)，各分項(xiàng)費(fèi)用率均同比下行。銷售費(fèi)用率1.02%(同比-11.1%)；管理費(fèi)用率2.67%(同比-20.6%)；研發(fā)費(fèi)用率約2.55%(同比-35.9%)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.04%(同比-23.1%)。
綜合行業(yè)景氣與公司自身經(jīng)營(yíng)節(jié)奏判斷，公司經(jīng)營(yíng)最差階段或已過去，2026年有望依托行業(yè)格局改善、自制漿成本紅利釋放及新業(yè)務(wù)落地，開啟業(yè)績(jī)修復(fù)周期（883436）。
特種紙板塊，2024-2025年行業(yè)新增產(chǎn)能集中落地期已過，2026-2027年行業(yè)新增產(chǎn)能邊際放緩，市場(chǎng)供需格局有望持續(xù)修復(fù)，為產(chǎn)品價(jià)格回升提供支撐。公司一季度特種紙?zhí)醿r(jià)已部分落地，后續(xù)隨著提價(jià)效應(yīng)持續(xù)傳導(dǎo)及高附加值產(chǎn)品放量，特種紙業(yè)務(wù)盈利有望穩(wěn)步改善。白卡紙板塊，公司湛江40萬噸化機(jī)漿項(xiàng)目于2025年11月提前投產(chǎn)，目前已實(shí)現(xiàn)對(duì)白卡紙生產(chǎn)線的部分自主供漿，同類漿種替代率接近80%，有望降低外采漿依賴，提升成本控制能力。后續(xù)隨著化機(jī)漿產(chǎn)能利用率提升及自主供漿占比進(jìn)一步提高，白卡紙業(yè)務(wù)單位成本有望持續(xù)回落、毛利有望修復(fù)。特種材料方面，特種纖維復(fù)合材料中試試驗(yàn)線已于2025年12月投入中試運(yùn)行，目前中試產(chǎn)品正在開展市場(chǎng)準(zhǔn)入驗(yàn)證，預(yù)計(jì)2026年內(nèi)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能落地、有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議
預(yù)計(jì)2026年至2028年公司營(yíng)業(yè)收入75.95億元/80.89億元/86.55億元，同比增6.2%/6.5%/7.0%；歸母凈利潤(rùn)3.58億元/1.81億元/2.46億元，同比增速218.0%/-49.6%/36.0%。2026年至2028年EPS分別為0.20元/0.10元/0.14元，ROE為10.0/5.0/6.4，對(duì)應(yīng)PE為23.8/47.2/34.7倍。維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：特種紙仍有新產(chǎn)能投放，提價(jià)落地若持續(xù)性不足，則主業(yè)存在盈利修復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；化機(jī)漿工藝優(yōu)化進(jìn)度若慢于預(yù)期或產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定，則存在成本節(jié)省幅度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；木漿、木片等原材料價(jià)格存在波動(dòng)不確定性，疊加公司前期高價(jià)原料庫存消化節(jié)奏偏慢，或?qū)⒊掷m(xù)拖累成本端表現(xiàn)，對(duì)沖收入端改善彈性；公司當(dāng)期利潤(rùn)改善較大程度依賴一次性非經(jīng)常性損益加持，該類收益不具備可持續(xù)性，后續(xù)主業(yè)若無持續(xù)向好兌現(xiàn)，業(yè)績(jī)?cè)鏊俅嬖诨芈鋲毫Α?/p>
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
