中國產(chǎn)經(jīng)觀察消息 5月11日，湖南聚仁新材料股份公司（以下簡稱“聚仁新材”）即將迎來北交所上市審核的關(guān)鍵時刻。作為國內(nèi)專業(yè)從事己內(nèi)酯系列產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的服務(wù)型制造企業(yè)，聚仁新材近年來憑借其在國內(nèi)市場的領(lǐng)先地位和技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢，一度被視為北交所上市的熱門候選。然而，隨著上會日期的臨近，聚仁新材高增長光環(huán)下的隱憂與挑戰(zhàn)也逐漸浮出水面，引發(fā)市場廣泛關(guān)注。
業(yè)績高增長背后的“含金量”存疑
聚仁新材在報告期內(nèi)實現(xiàn)了主營業(yè)務(wù)收入和扣非凈利潤的高速增長，這一成績無疑為其北交所上市增添了重要砝碼。2023年至2025年，聚仁新材營業(yè)收入分別為2.82億元、4.79億元和6.35億元，歸母凈利潤分別為7420.06萬元、8335.02萬元和1.22億元。2026年一季度，公司預(yù)計營業(yè)收入為1.9億元至2.3億元，同比增長29.93%至50.03%；歸母凈利潤預(yù)計為4100萬元至5000萬元，同比增長37.66%至67.87%。然而，深入分析其業(yè)績增長的動力來源，不難發(fā)現(xiàn)其中存在諸多疑點。
首先是聚仁新材的主要產(chǎn)品己內(nèi)酯及其衍生物在報告期內(nèi)的平均售價均出現(xiàn)了連續(xù)下滑。以己內(nèi)酯衍生物為例，2023年至2025年其平均售價分別為3.98萬元/噸、2.95萬元/噸、2.73萬元/噸，降幅達(dá)31.4%。同樣，己內(nèi)酯的平均售價也從3.98萬元/噸下降至2.6萬元/噸，降幅達(dá)34.67%。
在產(chǎn)品價格大幅下降的背景下，聚仁新材能夠?qū)崿F(xiàn)業(yè)績增長，主要得益于銷量的大幅提升。然而，這種“以價換量”的模式是否具有可持續(xù)性，卻值得深思。公司敏感性分析顯示，2025 年公司己內(nèi)酯及其衍生物產(chǎn)品的銷量為2.33萬噸，若假設(shè)2026年公司對應(yīng)產(chǎn)品的年銷量為2.3萬噸且單價下降10%，公司的主營業(yè)務(wù)毛利會在2025年基礎(chǔ)上下降32.23%。
值得一提的是，聚仁新材得毛利率在報告期也出現(xiàn)明顯波動。2023年至2025年，聚仁新材綜合毛利率分別為43.37%、28.60%和32.11%。盡管毛利率波動較大，但聚仁新材毛利率仍遠(yuǎn)超同行業(yè)可比公司平均值17.40%、16.00%、16.91%。
隨著市場競爭的加劇，聚仁新材可能面臨進(jìn)一步降價以維持市場份額的壓力。然而，降價空間有限，且可能對公司盈利能力造成嚴(yán)重沖擊。此外，低價策略還可能引發(fā)產(chǎn)品質(zhì)量和品牌形象的擔(dān)憂，進(jìn)而影響公司的長期發(fā)展。
其次，聚仁新材在解釋業(yè)績增長原因時，強(qiáng)調(diào)了下游客戶需求的增長和市場份額的提升。然而，部分主要客戶的業(yè)績變動趨勢卻與公司增長相悖。例如，畢克化學(xué)（銅陵）有限公司、東莞市英捷工程塑料有限公司等客戶在報告期內(nèi)退出了公司前五大客戶行列，而尼倫集團(tuán)、中天科盛科技股份有限公司等新客戶則大幅增加了采購量。這種客戶結(jié)構(gòu)的快速變化，不僅增加了公司經(jīng)營的不確定性，也引發(fā)了監(jiān)管對公司業(yè)績增長真實性的質(zhì)疑。
大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)計劃的市場消化能力存疑
聚仁新材此次擬募集資金2.92億元，主要用于40000t/a特種聚己內(nèi)酯智能化工（850102）廠項目、研發(fā)中心項目和補(bǔ)充流動資金。然而，這一大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)計劃的市場消化能力卻引發(fā)了監(jiān)管和市場的廣泛關(guān)注。
首先，報告期內(nèi)聚仁新材的產(chǎn)能利用率并未達(dá)到飽和狀態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，2023-2025年間，己內(nèi)酯衍生物產(chǎn)能利用率依次為75.52%、56.41%、84%，己內(nèi)酯的產(chǎn)能利用率分別為44.67%、48.95%、69.83%。 在此情形下，聚仁新材卻計劃斥資2.35億元投入到40000t/a特種聚己內(nèi)酯智能化工（850102）廠項目，若該項目旨在擴(kuò)產(chǎn)現(xiàn)有產(chǎn)品，不禁令人對其決策合理性產(chǎn)生疑慮。盡管公司表示新產(chǎn)線的投入將提升產(chǎn)能利用率，但在市場競爭加劇和產(chǎn)品價格下降的背景下，新增產(chǎn)能的消化能力卻存在不確定性。一旦市場需求增長不及預(yù)期或公司市場推廣不力，新增產(chǎn)能可能面臨閑置風(fēng)險，進(jìn)而對公司盈利能力造成嚴(yán)重影響。
其次，聚仁新材的主要產(chǎn)品己內(nèi)酯及其衍生物，廣泛應(yīng)用于醫(yī)用材料、生物降解塑料、新能源汽車（885431）等領(lǐng)域。然而，隨著這些領(lǐng)域的市場競爭加劇和技術(shù)不斷進(jìn)步，聚內(nèi)酯及其衍生物的市場需求增長空間可能受到限制。一旦下游市場需求增長不及預(yù)期或出現(xiàn)替代品，聚仁新材的新增產(chǎn)能將面臨嚴(yán)重的市場消化壓力。
歷史股權(quán)清晰度與環(huán)保違規(guī)問題受拷問
除了業(yè)績增長和擴(kuò)產(chǎn)計劃外，聚仁新材的歷史股權(quán)清晰度和歷史環(huán)保違規(guī)問題也受到了監(jiān)管和市場的廣泛關(guān)注。
根據(jù)招股書，聚仁新材董事長、公司實際控制人王函宇并未直接持有公司股份，而是通過岳陽聚熠、岳陽融創(chuàng)、岳陽聚泰這三家持股平臺，間接控制著公司56.61%的表決權(quán)。這種完全通過持股平臺控制公司的架構(gòu)，在北交所IPO企業(yè)中并不多見。更讓監(jiān)管關(guān)注的是，聚仁新材設(shè)立及歷次增資中均存在直接及間接股東層面多次股權(quán)代持，創(chuàng)始人陶丹等人2017年后不再直接持股；同時，聚仁新材歷史上存在出資瑕疵、第三方代為出資。盡管聚仁新材表示這些歷史問題已得到妥善解決且不存在潛在糾紛，但監(jiān)管仍對其股權(quán)清晰性和控制權(quán)穩(wěn)定性提出了質(zhì)疑。一旦公司歷史股權(quán)代持問題存在未披露或未解決的情況，將對公司上市進(jìn)程和未來發(fā)展造成嚴(yán)重影響。
另外，作為涉及危險化學(xué)品生產(chǎn)的企業(yè)，聚仁新材的環(huán)保與安全生產(chǎn)合規(guī)性也成為了其北交所上市的重要潛在風(fēng)險。聚仁新材在歷史上曾因“危險化學(xué)品經(jīng)營許可證未覆蓋全部產(chǎn)品”“資質(zhì)有效期不連續(xù)”等問題被指出違規(guī)。盡管公司表示已整改并建立內(nèi)控制度，但“未批先建”行為本身已觸及安全生產(chǎn)紅線。在當(dāng)前“雙碳”目標(biāo)與ESG投資興起的背景下，化工（850102）企業(yè)的環(huán)境合規(guī)不僅是法律義務(wù)，更是估值基石。一旦公司環(huán)保違規(guī)問題再次發(fā)生或整改不到位，將對公司市場聲譽(yù)和估值造成嚴(yán)重影響。
聚仁新材的北交所上市之路充滿了挑戰(zhàn)與不確定性。面對市場與監(jiān)管的雙重考驗，公司需要采取積極有效措施應(yīng)對上述隱憂與挑戰(zhàn)以確保順利實現(xiàn)上市目標(biāo)并贏得市場信任。
